国（guó）有企业改革已（yǐ）经经历超过 40 年，经过多轮改革，国（guó）有企业体制机制不断改（gǎi）革创新（xīn），竞争力正不断（duàn）加（jiā）强。2021 年国有企业营业（yè）总收入超过（guò） 75 万亿（yì）元，利润总额突破 4.5 万亿元，规模和效益均高于同期宏观经济的增速，是国民经济稳健发（fā）展的重要支（zhī）撑。

一、国有企业（yè）实施股权多元化改革的背（bèi）景（jǐng）

在具体展开分析前，我们先要区（qū）分股权多元化和混（hún）合所有制改革的异（yì）同，两者都是国企产权改革重（chóng）要的途径，也经常（cháng）出现在国企改革的各类文件（jiàn）中（zhōng）。需要明确的（de）是，混合所（suǒ）有制改革可以（yǐ）认为是股（gǔ）权多元化的其中一种模式，其突出“混合”两字，仅实现股权结构（gòu）多元还不够，还需要看股东中（zhōng）是否有“国（guó）有资本”以外的资本成分，如（rú）集（jí）体资本、非公资本。在实（shí）际（jì）操（cāo）作中，除了混（hún）合所有制（zhì）改（gǎi）革以外，国企（qǐ）之间的股（gǔ）权（quán）合（hé）作（zuò）都是股权（quán）多元化的典型方（fāng）式，也是本文探讨的（de）对（duì）象。

此（cǐ）轮国（guó）有企业实施股（gǔ）权多元化改革的（de）背景（jǐng），需要重点关注以下两点：

       第（dì）一要关注（zhù）新时（shí）代背景。过去的国企改革需要（yào）适应的是建立社（shè）会主义市（shì）场经济体制，而进入新（xīn）时代后，就不仅是（shì）适应更需要引领。需要（yào）通过深化（huà）改革去更好地承担新（xīn）时代（dài）赋予国企的历史使（shǐ）命，服务国（guó）家战（zhàn）略大局。股权（quán）多元化改革是（shì）途（tú）径，根本上是要推动国企产业（yè）结（jié）构和技（jì）术的（de）升级，强（qiáng）化（huà）自（zì）主创新，增强（qiáng）国企的竞争力，争创世界一流。

       第二要关注（zhù）本轮改（gǎi）革（gé）特点。2015 年国家（jiā）出台（tái）了《关于深化国有企业改革的指导意见（jiàn）》，国企改革进（jìn）入了新（xīn）时期。在具体分析股权多元化改革之前我们需要首先了解，此轮国企改革突（tū）出了“分类改革”，公（gōng）益类企业和商（shāng）业类企业追（zhuī）求目标（biāo）不同（tóng），因而在改革（gé）措施以（yǐ）及管理模式上都会有所差异。此（cǐ）轮改革的关键就在（zài）于要根据（jù）企业不同（tóng）的功能定（dìng）位，来合理地优化企业（yè）的股权结构，股权多元化改革一（yī）般是适（shì）用于商业类企业。另一（yī）方（fāng）面，过去股权多元化改革主要集中在国企（qǐ）二三（sān）级子公司（sī），随着改革的（de）发（fā）展和（hé）提速（sù），正在加强对于央（yāng）企集团公司层面的改革，这也是此（cǐ）轮（lún）改（gǎi）革的一个趋势。

二（èr）、国（guó）有企业实施（shī）股权多元化改（gǎi）革的必要（yào）性

（一）提高（gāo）企业决策效（xiào）率（lǜ）和（hé）治理能力的（de）重要突（tū）破口

       国有（yǒu）企（qǐ）业“一股独大（dà）”的情况会（huì）阻碍（ài）企业进（jìn）一步深（shēn）化改（gǎi）革，尤其可（kě）能会导致企业降低市场活力，制约企业（yè）进（jìn）一步加强资源配置的效率（lǜ）。因（yīn）此通过实施股权多元化改革，能根据股（gǔ）权（quán）结构来（lái）合理地设（shè）置各个治理主体之间（jiān）的权责关（guān）系，并（bìng）充（chōng）分发挥公司章程在公司治（zhì）理中基础性作用，这有助（zhù）于（yú）国企完善法人治理结构和管控（kòng）方式（shì），有益于企业提高决策效率（lǜ）和（hé）治（zhì）理能力，是重要的突破口（kǒu），也（yě）是激发企业内（nèi）部活力（lì）的重要手段。

（二（èr））实现（xiàn）企业战略目标、助（zhù）推国有资本保值增值（zhí）的重要手段

       国企通（tōng）过股权多元化改革，能够发挥战略投资者在公司治理（lǐ）、经营管理方面的积极（jí）作用，通（tōng）过引入中长期激励（lì）组合（hé）（如（rú）员（yuán）工持（chí）股等），实现内外各方风（fēng）险和（hé）利益绑定，这能有助于企业放大国（guó）有资本、助（zhù）推实现国有资（zī）本保值增值。

（三）分散经营风险的有效途（tú）径

       股（gǔ）权（quán）多（duō）元化可以部分解决国企（qǐ）对于发展（zhǎn）过程（chéng）中资（zī）金不足的（de）问题，并且按照（zhào）“风险共担（dān），利益共享”原则，通过相互之间形成的多重（chóng）风险约束以及权力制衡（héng）机制，实现多方风险和利益绑定，有益（yì）于分散经（jīng）营风险。

三、国有（yǒu）企业实施股（gǔ）权多元化改革（gé）的可行性

       随着国企改革相关政策的（de）陆续出台，以《关于深化国有企业（yè）改（gǎi）革的指导意（yì）见》为统（tǒng）领（lǐng）的（de）“1+N”政策体系为国（guó）企改革提供了系统的操作指南，随（suí）着改革的不断深化（huà），包含“双百（bǎi）行（háng）动”、“科改示范行动”在内的各项改革试点工作梯次展

开，在宏观政策层面（miàn）的可行性已完备（bèi）。在国企开展股权（quán）多（duō）元化改革前，从国企（qǐ）自（zì）身（shēn）角度（dù）审视，还需（xū）要（yào）具（jù）备以下基础条件（jiàn）：

（一）企业（yè）符合对（duì）于国企分类推（tuī）进改革的政策要求（qiú）；

（二）企业制（zhì）度健全，具备实施股权多元化的基本管理（lǐ）条件（jiàn）；

（三）企（qǐ）业内外部环境成熟，具备组织实施（shī）的可行性。企业全（quán）体思（sī）想统一，基本明（míng）确公（gōng）司改革的意（yì）愿和路径，支持（chí）进（jìn）行股改（gǎi）；

（四）企业积累了（le）一定的竞争力、品（pǐn）牌（pái）影响（xiǎng）力，能吸引（yǐn）到（dào）有（yǒu）意向的投资（zī）人。

四、主（zhǔ）要目标

       通过不同股（gǔ）东（dōng）差异化（huà）的资源和（hé）能力的（de）提供，一方面取长补短（duǎn）、形成（chéng）合力，增强企业核（hé）心竞争力，实现国有资产保值（zhí）增值；一方面通过体制机制改革（gé）提升管（guǎn）理能效（xiào），推（tuī）动企业高（gāo）质（zhì）量发展，进一步发挥（huī）国企（qǐ）在（zài）国民经济中的引领（lǐng）作用。

五、原（yuán）则

（一）以问题为（wéi）导向

       开展股（gǔ）权多元化改革重点是（shì）为了（le）解（jiě）决（jué）企（qǐ）业法人（rén）治理结构不完（wán）善、内部激励机制不健全等问题，需要有的放矢（shǐ），着力于解决制约企业进一（yī）步发展的问题要素。

（二）合法合规原则

       企业实施股（gǔ）权（quán）多元（yuán）化改革均受国有产权交易（yì）监管，必须始终坚持合法合规，不踩线不越界，符合《公司法》、《证券法》、资本市场（chǎng）的股权交易流程（chéng）规范以及国（guó）有（yǒu）资产监管要求，涉及员工切实（shí）利（lì）益（yì）的还要经（jīng）过职工代表会议审议，维护员（yuán）工合法权益。

（三）以市场化运（yùn）作为（wéi）导向

       实施股权（quán）多元化改革要坚持市场（chǎng）化（huà）方向。一（yī）方（fāng）面（miàn），选择投资人是自由（yóu）选择、平等自愿的契约行（háng）为，是企业的市（shì）场（chǎng）行为。另一方面，建立市（shì）场化机制是（shì）改革重要的（de）着（zhe）力点（diǎn），在外部董（dǒng）事遴选（xuǎn）、经（jīng）理层聘（pìn）任等方面要发挥市场化选聘（pìn）和激励机制作用，厘（lí）清董事会、经理层的各（gè）个权责边界，真正将企业的经营权（quán）和决策权进行（háng）分离。

六（liù）、实施路径（jìng）分析

（一）路（lù）径比（bǐ）较分析

        1.增（zēng）资（zī）扩股与（yǔ）股权转（zhuǎn）让

        一般进行股权（quán）多元化改革的公司（sī）采用增资扩股和（hé）股（gǔ）权转（zhuǎn）让两种途径，除（chú）特殊（shū）情形（xíng）以外（wài）都要进（jìn）行进场交易（yì）。他们的区（qū）别如下（表 1）：

        从表 1 能看出增资（zī）扩股和股权转让主要在（zài）注资金额和受益（yì）主（zhǔ）体有差异（yì），但都会（huì）对标（biāo）的（de）企业的治理结构产生影响，降（jiàng）低原国有持股比例，而这是股权多元化（huà）的直接结（jié）果（guǒ）。从实践中看，由于股（gǔ）权转（zhuǎn）让方式对于标的企业来（lái）说没（méi）有增量（liàng）资金支持，采用单一（yī）股权转让方式的情况不多见，不（bú）少企（qǐ）业（yè）还会选择增转结合的（de）模式，包括（kuò）“先增资后转股”及（jí）“先（xiān）转股后增资（zī）”，此（cǐ）外在引入投资人同时，国（guó）企还会考虑（lǜ）实施员工持股（gǔ），即“增资（zī）扩股+股权转让+员工持股”的（de）操（cāo）作（zuò）模式（shì）。

        2.交（jiāo）叉持股（gǔ）

        除增资扩股和股权转让两种传统方式外，交叉持股也是国企经常会采取的方（fāng）式。通过交叉持股（gǔ）双方形成利益共同体，形（xíng）成协（xié）同优势（shì）的同时（shí）进一步提高抗（kàng）风险能力，一般适用于同行业上下游或者形成优势（shì）互补的企（qǐ）业（yè）间进行。

（二）主要流程

       1.股权（quán）多元化改革可行性研究（jiū）：在进行可行（háng）性研究时，要重点论证（zhèng）改革的必要性、可行性、改革目标及投资（zī）者、股权比例等初步分析，相关报告决策流程（chéng）需要执行国企“三（sān）重一（yī）大（dà）”决策制（zhì）度（dù）。

       2.制定改革实施（shī）方案：实（shí）施方案包括企业（yè）基本情况、股改（gǎi）形式（shì）和路径、股权结构比例、投（tóu）资人选择条件、员工激励（lì）计划（如（rú）有）、法人治（zhì）理结构、风险评估预（yù）案、整体实施计划等。实施方案需要按照国企“三重一大”事项决策要求履行企业（yè）内部决策程序，并报上级机构审批，一般情况下中央一级（jí）企业的股（gǔ）改（gǎi）方案由（yóu）国资监管（guǎn）机（jī）构（gòu）审批（pī），二级以下中央企业的股改方案由其一级企业（yè）审批，如果股改后（hòu）国家不再拥有（yǒu）该企（qǐ）业控制（zhì）权的，需要由国际监管机构再报（bào）请本级的人民政府审批。

       3.审计评估：以备（bèi）案核准的（de）评估值作为依据来（lái）确（què）定挂牌（pái）条件。

       4.公开挂牌：通（tōng）过产权交易所公开（kāi）发布（bù）公告广泛征集（jí）意（yì）向投（tóu）资（zī）人，首（shǒu）次正式（shì）挂牌的底（dǐ）价不能低（dī）于经过备案的（de）评估（gū）值。如果企业增资扩股（gǔ）和股（gǔ）权转让同步进行的，股改后继（jì）续（xù）保持（chí）国有控股的，会（huì）按（àn）照增资扩股的流（liú）程操作（zuò），股权转让的价格与（yǔ）增资扩股的价格一致。

       5.投资人遴（lín）选、谈判磋商、签订协议：一（yī）般增资扩（kuò）股通过竞（jìng）价（jià）、竞争性谈（tán）判或者（zhě）综合评议等（děng）方式（shì）确（què）定投资方，股（gǔ）权转让通（tōng）过竞价方式确认（rèn）投资方。拟（nǐ）股（gǔ）改（gǎi）企业与（yǔ）投资方签（qiān）订（dìng）协议后，产权交易所（suǒ）将结果对（duì）外公告。投资（zī）方根据协议（yì）约定进行价款支付。

       6.召开新一（yī）届（jiè）股东会、办理交割登记（jì）：股（gǔ）改企（qǐ）业召开股东会增选董事、监事、修改章（zhāng）程，并按照工商登记相关要求完成办理登记（jì）备案（àn）。

七、路（lù）径实施要点

（一）投资人选择

       潜在股东类型包括战（zhàn）略投资（zī）者（国有资本、非（fēi）公资本）、财务投资（zī）者（国有资本（běn）、非公资本）、员工（gōng）持股等。在（zài）选择投资人时，要进行审（shěn）慎详（xiáng）尽的（de）尽职调查（chá），需要（yào）主要考虑以下几个方面：

       1.企（qǐ）业财务状况和经济实力良好，有较强的投融资能力，商业信誉良好，无不（bú）良（liáng）经营记录；

       2.战略（luè）投资人（rén）的（de）选择需要充分结合企业发展（zhǎn）战略，在系统评估企业自身在市场、技术、管理等方面的资源、能力、优（yōu）劣势的基础上，综合考（kǎo）虑战投（tóu）方（fāng）的行（háng）业特点、比较（jiào）优（yōu）势等，以期（qī）与标的（de）企业形成（chéng）资源整合、优势互补。

       3.要关注不同股东在经营理念、企（qǐ）业文化（huà）以及管理（lǐ）模（mó）式上的（de）差异。

（二）股比的（de）设（shè）计

       首（shǒu）先需要明（míng）确不同的国有（yǒu）资本（běn）比例将会影响企业自身属性。对于企业来说，国有资本比例在 50%-100%（不含）属于国有绝对控股（gǔ）企业，国有资本比例在 34%-50%（不含）属于国有（yǒu）相对控股（gǔ）企业（yè），国有资本比例低（dī）于 34%的（de）属于国有参（cān）股企业（yè）。在股比设计上（shàng），股权（quán）结（jié）构如何实现最（zuì）优是许多（duō）学者研（yán）究的主题（tí），其主（zhǔ）要目的在（zài）于实现企业价值的最大化，同时是权衡代理成本以及监督成本、经（jīng）过（guò）不断博（bó）弈形成的。其中要重点把握关键的几个股比（bǐ）数据：（1）超过（guò） 66.7% ：绝对控制权；（2）51%-67% ：相对控制权；（3）33.4%-51% ：安全控制权/一票否决权；（4）30% ：要约收购线；（5）10% ：临时（shí）会议权（quán）；（6）5% ：重大股权变动警示（shì）线；（7）3% ：临（lín）时（shí）提案权（quán）。在实际选择股比时，要（yào）综合考虑企业的发展（zhǎn）阶段、自身（shēn）的需求、对投资人的（de）吸引力、是否同步开展（zhǎn）员工股权激励（lì）等实际情况，同时可以考虑进（jìn）行（háng）多轮逐步释放股权。

（三）坚持（chí）党的领（lǐng）导

       国企股权多元化（huà）改革（gé）必须坚持党的（de）领导，在股（gǔ）改实（shí）施方案里就要予以（yǐ）明确（què），党建工作也要纳入（rù）股改后的公司章程，明确党委在股改后（hòu）企业中的（de）地位和议事规程，充分发（fā）挥党组（zǔ）织（zhī）把方向（xiàng）、管大局（jú）、保（bǎo）落实的作用。

（四）做好风险（xiǎn）防控

       股（gǔ）权多元化改革必（bì）须（xū）做好全面的（de）风险评估和防范措施，包括引入投资人（rén）风险（xiǎn）、可（kě）能引发的内部稳定风险、潜在的（de）法（fǎ）律风险等（děng），必须严格（gé）执行企业内（nèi）部决策（cè）流程，符合法律要（yào）求及国企制度要（yào）求，重点（diǎn）防（fáng）范国有资（zī）产流失（shī）风险，同时做好（hǎo）企业内（nèi）部宣传及动员工作，统一思（sī）想。企业（yè）还可（kě）以通（tōng）过在不同阶段聘请专（zhuān）业的（de）机（jī）构团队参（cān）与（yǔ）公司（sī）改革工作，保证改革的合规、合法。

（五）体制机（jī）制改（gǎi）革

       股权多元化改革的（de）重要（yào）目标是优化体制机制，提升管（guǎn）理能效，因此要（yào）科学设（shè）计（jì）公司的（de）治理结构，并且高（gāo）度重（chóng）视改革后公司基本制度（dù）的制（zhì）定（dìng），做好公司治理（lǐ）的顶层设计，规范股东会、董事会、监事会、经理层和党（dǎng）组织的权责关（guān）系，形成定位清晰（xī）、权（quán）责对等（děng）、运转（zhuǎn）协调、制衡有效的法人治理结构。

结语

       国家“十（shí）四（sì）五”规划提出要做强做（zuò）优（yōu）做大国有资本（běn）和国有企业（yè），要推动国有企业完善中国特色现代企业（yè）制度，改革工作正不断走（zǒu）深走实，2022 年是国企改革三年行动（dòng）的（de）收官之年，但改革永远在路上。股权多元化是途径，但根（gēn）本是为（wéi）了要提升国企（qǐ）的竞（jìng）争力，通过改革应（yīng）对变局、开辟（pì）新局（jú），在新（xīn）时（shí）代更（gèng）好地（dì）履行国企责任，服务经济社会发展大局。